Nel descrivere come il movimento di investimento verso la scienza ha portato alla EMH, Preda osserva che:

“la psicologia di massa irrazionale è stata sostituita come variabile esplicativa dalle decisioni informate degli individui”.

Anche se questa conclusione è in gran parte giustificata, visto l’enorme successo della EMH sia nel mondo accademico 

che nel settore, fa un cattivo servizio agli analisti tecnici del primo ‘900, molti dei quali riconosciuti esplicitamente come la

forza di irrazionalità , sezionato queste forze e sviluppato ricerche per trattare con loro.

Alla fine, queste regole pratiche empiriche hanno preso una vita propria, senza riferimento al millennio psicologico ed

economico che ha dato origine a loro.

È interessante notare che la EMH è venuta prima in Francia, dove il ticker era lento per essere adottato e, di conseguenza,

l’incertezza sui prezzi era particolarmente alta.

Ad esempio, nei mercati non ufficiali delle opzioni su obbligazioni francesi, i traders avrebbero spesso negoziato

direttamente l’uno con l’altro, senza un banditore che funge da stanza di compensazione centrale, causando i prezzi

ad essere in conflitto, pubblicati contemporaneamente per gli stessi titoli e rendendo grafici dettagliati del prezzo

uno sforzo impossibile.

In assenza di grafici, speculatori facevano affidamento su modelli astratti per ridurre i rischi di mercato.

Mentre, in Francia, l’assenza del ticker ha dato un impulso a modelli teorici di comportamento del mercato,

la sua presenza negli Stati Uniti ha permesso di capire il comportamento degli investitori per la creazione di grafici

e l’analisi dei dati sui prezzi, attraverso il quale è stata riflessa.

Inoltre, proprio come “la scienza popolare degli investimenti finanziari ha fornito lo sfondo cognitivo e culturale

contro teorie e modelli elaborati, (come il modello di efficienza di mercato di Louis Bachelier), potrebbe apparire:

“all’inizio del XX secolo, come suggerisce Preda, sosteniamo che l’analisi tecnica ha fornito il contesto in cui una rigorosa

teoria della finanza comportamentale potrebbe prendere forma.

Quando il premio Nobel – economista Herbert Simon nel 1955 ha proposto il suo modello dei mercati finanziari

sulla base del concetto di razionalità limitata – secondo la quale gli esseri umani sono naturalmente limitati nelle loro risorse

computazionali e quindi destinati a fare delle scelte che sono semplicemente soddisfacenti e non necessariamente ottimali –

non lavorava in un vuoto.

Le idee di Simon nel 1955 erano tanto un prodotto dallo sfondo cognitivo e culturale in cui ha operato, come lo erano

del suo genio; la lunga eredità di analisti tecnici sta proprio nel loro riconoscimento dell’incapacità umana di rendere

coerente decisioni ottimali , e nelle ricerche , hanno sviluppato di far fronte a tale impossibilità.

Tuttavia, la mancanza di tecnologie appropriate ha inibito la materializzazione delle idee di Simon.

Anche se subito convincente – anche guadagnando Simon, un premio Nobel –  il suo lavoro non è stato né ancora reso

operativo né fatto rigoroso.

Una possibile causa è stata la mancanza dei concetti necessari nell’ economia e letterature informatiche: le nozioni di mercati

adattivi e gli algoritmi computazionalmente  vincolati  non esistevano ai suoi tempi, e ancora non sono stati pienamente

sviluppati ad oggi.

Intorno allo stesso periodo di Simon, le idee ormai familiari di efficienza del mercato stavano prendendo forma.

Mentre Paul Samuelson e Eugene Fama sono accreditati con questo importante traguardo in economia finanziaria,

la nozione di efficienza ha cominciato a prendere forma negli anni 1950 e 1960.

Ad esempio, uno statistico britannico con il nome di Maurice G. Kendall (1953) ha presentato un documento,

The Analysis of Economic Time – Series – Part I:The Prices, alla Royal Statistical Society, in cui ha insistito che

“non vi era nessuna speranza  in grado di prevedere i movimenti sullo scambio per una settimana avanti, senza

informazioni estranee. Piuttosto, era quasi come se, una volta alla settimana il demone della chance ha attirato

un numero casuale da una popolazione simmetrica dalla dispersione fissa e lo ha aggiunto al prezzo corrente

per determinare il prezzo della settimana prossima”.

In altre parole, prevedere i prezzi delle azioni future solo sulla base di prezzi passati, senza informazioni privilegiate

o la conoscenza dei fondamentali di una società, è stata ritenuto uno sforzo inutile.

E’ da questa riscoperta che la EMH deriva.

Inoltre, nel classico volume di Paul Cootner del 1964, The Random Character of Stock Market Prices, una raccolta di studi

accademici da un certo numero di eminenti economisti e statistici, che riassume (1959) la motivazione di Harry Roberts

per il modello random walk per i prezzi delle azioni nel seguente passo :

“La proposizione di base dipende da una caratteristica della concorrenza nei mercati perfetti: che i partecipanti a tale mercato

elimineranno eventuali profitti al di sopra del minimo richiesto per indurli a proseguire nel mercato, fatta eccezione

per gli utili che potrebbero derivare a qualcuno che può esercitare una certo grado di monopolio del mercato.

Non c’è, per esempio, alcun motivo per cui un commerciante (trader) con informazioni specifiche su eventi futuri non può

trarre profitto da questa conoscenza monopolizzata.

D’altra parte, non dovremmo aspettarci, in un tale mercato, che gli operatori potrebbero continuare a trarre profitto

dall’uso di una formula che dipende solo dai dati dei prezzi passati e le regole generalmente disponibili di “analisi tecnica”.

Se è così, tutte le modifiche dei prezzi dovrebbero essere indipendenti da qualsiasi storia passata su una società che è

generalmente a disposizione del pubblico del trading.

Questa sintesi è una vista sorprendentemente contemporanea e pratica di efficienza del mercato che anticipa le analisi più

formali di Samuelson  (1965) e Fama  (1970). E si noti che anche se la EMH era in fase di sviluppo, il disprezzo per l’analisi

tecnica si stava già costruendo!

Il concetto di efficienza del mercato ha un sapore contro-intuitivo e in contraddizione con lo stile Zen: più è efficiente il

mercato,  più la casuale sequenza delle variazioni dei prezzi, generate da un tale mercato, deve essere, e il mercato più

efficiente di tutti è quello in cui le variazioni di prezzo sono del tutto casuali e imprevedibili.

A differenza della motivazione per moto browniano nelle scienze fisiche e biologiche, in genere una dichiarazione debole

di ignoranza generale per quanto riguarda le dinamiche di interazione – la motivazione per casualità nei mercati finanziari

è il risultato diretto di molti partecipanti attivi che cercano di trarre profitto dalle loro informazioni.

Incapace di limitare la loro avidità, un esercito di investitori si avventa in modo aggressivo anche sui più piccoli vantaggi

informativi a loro disposizione, e così facendo, essi sequestrano le loro informazioni nei prezzi di mercato ed eliminano

rapidamente le opportunità di profitto che hanno dato origine alle loro azioni.

Se ciò si verifica istantaneamente, che deve – in un mondo idealizzato dei mercati “senza attrito” e di scambio a costo zero,

allora i prezzi devono sempre corrispondere alla realtà di tutte le informazioni disponibili e nessun profitto può essere

raccolto da negoziazione basata sull’informazione (perché tali profitti sono già stati catturati).

Con il senno di poi e le intuizioni teoriche di LeRoy (1973) e Lucas (1973), è ormai chiaro che i mercati efficienti e l’ipotesi di

random walk sono due idee distinte, l’una non è né necessaria né sufficiente per l’altra.

La ragione di questa distinzione viene da una delle idee centrali della finanza moderna: la necessità di un po’ di trade-off

tra rischio e rendimento atteso.

Se il cambiamento di prezzo previsto di un titolo è positivo, può essere solo la ricompensa necessaria per attirare gli

investitori a mantenere l’attività e sostenere i rischi corrispondenti.

Infatti, se un investitore è sufficientemente avverso al rischio, potrebbe volentieri pagare per evitare di tenere un titolo

che ha rendimenti imprevedibili.

In un mondo del genere, i prezzi non hanno bisogno di essere perfettamente a caso, anche se i mercati stanno funzionando

in modo efficiente e razionale.

Cootner e gli altri primi contribuenti, difficilmente possono essere soddisfatti per non apprezzare la distinzione tra mercati

efficienti e la random walk.

Di per sé, il concetto di efficienza del mercato non è un’ipotesi ben rappresentata ed empiricamente confutabile.

Per renderla operativa, è bene precisare struttura aggiuntiva, come ad esempio le preferenze degli investitori,

le informazioni che ognuno possiede, la loro situazione finanziaria attuale, e così via.

Ma poi una prova di efficienza del mercato diventa una prova di varie ipotesi ausiliari anche, e il rifiuto di una ipotesi

del genere, ci dice poco su quale aspetto dell’ipotesi congiunta, è coerente con i dati.

L’ipotesi che gli investitori sono agenti pienamente razionali, che istantaneamente e in modo corretto elaborano tutte le

informazioni disponibili è chiaramente irrealistico – razionalità è difficile da definire, il comportamento umano è spesso

imprevedibile, le informazioni possono essere difficili da interpretare, la tecnologia e le istituzioni cambiano costantemente,

e ci sono significativi costi di  “attriti ” per raccolta ed elaborazione delle informazioni, e nelle transazioni.

Ma come possiamo prendere tutte le complessità del mondo reale in considerazione?

Noi affronteremo questo problema. Prima di farlo, però, prendiamo una breve deviazione per rivedere le origini storiche

di casualità, un concetto che è centrale non solo per la finanza quantitativa, ma anche per lo scetticismo che circonda

l’analisi tecnica.